段落四：跟CFA学投资（10分钟）
【1】 主持人：欢迎回来。下面是最后一个板块，跟CFA学投资。今天这一讲，我们介绍半强式有效市场。我们先了解一下，什么是半强式有效市场。（版式短片：版式一）
【2】 主持人：我们怎么来理解这个半强式有效市场的概念？贾国文： 关键是除了交易信息，还有公开的财务信息。如果当前的股价已经完全反映了全部已公开的信息，那么再依据这些已公开的消息去分析股票就没有任何意义了。比如说，股价很快地对公开的财务报表中的有价值信息做出了完全地反映，那再分析这张报表就没有用了，因为已经有人把报表分析透彻了并已经反映到了股价上。它对于投资的意义就在：如果股票市场是半强式有效市场的话，那么投资者依靠基本价值分析将不能取得超过指数的回报率。
【3】 主持人：围绕半强式有效市场都进行了那些试验，结果如何？贾国文：半强式有效市场的实证检验主要分为三类，它们分别是时间序列测试、跨板块测试和事件研究测试。【1】时间序列测试（time-series tests）。①研究显示红利率、信用利差和收益率曲线预测股票和债券的长期回报率有帮助。②季报研究显示股价没能很快地反映季报中盈利的变化，因此研究季报中盈利的变化可以带来价值。【2】跨板块测试（cross-sectional tests）。跨板块测试理论所有证券都位于证券市场线上且假设资本资产定价模型是有效的。①市盈率测试表明低市盈率股票表现超过指数而高市盈率股票表现低于指数。②规模效应测试表明小公司的风险调整后的回报持续超过大公司。它被誉为“小公司效应”。③被忽略公司效应。小公司效应测试还发现受到分析师关注程度少的公司回报高，被忽略公司效应适用于所有规模的公司。④净资产对市值的比率（book value/market value ratio）。研究显示，此比率越大，将来的回报越高。【3】事件研究测试（event studies）。事件研究主要测试在上市公司的重大事项披露前后的回报对比。①股票拆细（比如10送10）测试。投资者相信股票拆细能带来高的回报率，因为股票拆细将使股价更便宜，可以吸引更多的投资者购买。测试结果显示股票拆细对股票的短期和长期回报均无影响。此测试结果支持股市是半强式有效市场的结论。②首次公开发行（initial public offerings， IPOs）。很多投资者都觉得证券公司每次都低估发行价，因此认为投资于首次发行的公司股票会获得高回报。测试显示：发行价的确被低估，平均低估15%，且低估的程度随着时间的变化而变化。测试还显示，这种价差绝大多数在上市首日就调整完毕了。这个测试结果也是支持股市是半强式有效市场的结论。③投资者普遍认为：上市能给公司带来声誉，从而增加其股票价值。研究结果显示，在全国性证券交易所上市并不能给公司价值带来永久的和长期的变化。这一点支持证券市场是半强式有效市场的结论。但是，在上市日前后的短期获利机会却不支持股市是半强式有效市场的结论。④在一个有效率的市场里面，会计政策变化的披露会引起快速的且可预见的股价变化。研究结果显示市场确实对会计政策变化反映得相当快。
【4】 主持人：半强式有效市场检验的最终结论是怎样的？贾国文：半强式有效市场检验的结果不是很确定。有的证据支持证券市场是半强式有效市场的结论，比如，事件研究测试（event studies）就强烈支持市场有效性是半强式的观点。也有的证据不支持证券市场是半强式有效市场的结论，比如，时间序列测试（time-series tests）和跨板块测试（cross-sectional tests）就不支持半强式的观点。
【5】 主持人：半强式有效市场检验的研究结论对于投资的意义是什么？贾国文：总的来说，基于财务报表分析的基本价值分析可以持续创造价值，也就是说，在长期内可以持续取得超过指数的回报率。这些检验的结果对基本价值分析的意义也不是太有利，尤其是自上而下的分析方法（就是先宏观，再行业，最后公司的分析顺序）。如果仅仅考虑过去和目前的信息的话，将不会获得超过指数的回报率，除非加入长期预测的因素分析。研究结果强烈显示选择被其它分析师忽略的股票，高净资产对市值的比率（book value/market value ratio）的股票和小市值股票的确获得超额利润的概率较大。 | 
